来源：公众号“eResearch杨荣团队”作者：杨荣
核心观点
资产管理行业的本质是管理资产，即“受人之托，代客理财”，而管理资产的核心是管理价值和风险。管理价值就是使资产取得收益，保值增值；管理风险就是将资产的损失可能性控制在一定范围内，即资金所有者可以承受的范围内。
从2012年监管放松开始，混业经营发展到今天，资管行业的同质性愈发彰显。但由于资管混业依然处于初始发展阶
段，资管机构仍然存在明显分级，主要存在资金来源机构、投资管理机构和通道机构的上下游关系。资金来源机构为产业上游机构，以银行为典型代表，主要利用客户渠道吸纳资金；投资管理机构为中下游机构，以基金为典型代表，主要负责资金具体运作管理，实现收益；通道机构处于产业下游，以券商为代表，为银行等其他机构提供交易便利。
目前来看，投资管理机构，主要为基金公司，在同质竞争中最具优势。首先，基金公司因为建立初衷就是管理资产，所以有丰富的历史经验和雄厚的人才基础；其次，在监管日趋严格的情况下，基金公司业务一直没有偏离资产本质，受到监管紧缩的压力就非常小。保险资管的竞争力虽然不如基金公司，但强于其他类型资管机构，主要因为保险资管一来依托保费收入，有稳定资金来源，这一点可以与银行资管媲美，二来保险资管一直秉持资管初衷，除了为险资保值增值，还可以通过第三方业务拓展资金来源。
信托资管的竞争力排位第三，其资管能力良好，资管业务时间悠久。虽然信托公司常常作为通道机构，为银行开展业务提供便利，包括贷款出表，投资非标等，但总体上信托的资管业务是没有偏离资管实质的。券商资管竞争力弱于信托资管，主要因为券商资管对通道的依赖过于严重，而此轮监管开始严控券商通道，券商资管业务将受到较大影响。
银行理财在资管行业中的竞争力处于末位，虽然银行有最强大的销售渠道和客户资源，在上游极有优势；但银行资管的运营模式严重偏离资管本质。净值型产品一直冷清，刚性兑付一时难以打破，通道业务占比重，而监管又开始压缩通道，整顿理财。因此，在这轮监管中，银行理财首当其冲，受影响最大，竞争力与其他机构相比比较弱。
银行理财现状与定位：银行理财在经历了长时间高速增长后，2016年增速开始放缓，主要是因为监管的不断严格。银行理财偏离资产管理本质在于其预期收益型产品为主力军，净值型产品冷清；“通道为王”，影子银行盛行；产品单一，风险层次不明晰。要回归本质就要发展净值型产品，收缩预期收益型产品；合理配置理财资金，减少期限错配；提升投研团队，增强资管能力。
券商现状与定位：我国券商资管产品的发行规模和数量在行业内还是有较大发展空间的。券商资管偏离资管本质主要是通道业务占比过大，券商主动管理能力弱。要回归本质就必须压缩通道业务占比，积极提升主动管理能力。
保险资管现状与定位：2016年-2017年，保险行业发展势头良好，保费收入保持增长，资产规模不断扩大。我国保险系资管子公司的运营比较健康，偏离资管本质的成分比较少。未来保险资管应该丰富保险资管产品，发展主动投资；拓展第三方业务，参与大资管市场竞争；增加另类投资，实现多元化资产配置；稳步推进全球资产配置的竞争布局。
基金公司现状与定位：目前我国基金公司的特点是先发优势明显；销售渠道对基金规模贡献大；中小基金公司收益率出色；大公司净利润高，权益基金对净利润贡献更大。由于基金公司成立初衷就是资产管理，即价值管理和风险管理，基金行业的发展一直没有背离资产管理的本质。
信托资管现状与定位：近年来，我国信托行业在资产管理行业的管理规模仅次于银行理财，不过依然面临基金、券商等机构的不断追赶。总的来说，信托业务中的资管业务并未脱离资管实质。未来信托资管应该适当收缩通道业务和委外业务，减少监管套利；转变经营战略，提升主动管理能力；加强自律与风险管理，规范经营管理。
前言
2012年第三季度开始，中国资产管理行业分业经营壁垒被逐渐打破，由于监管的不断放开，资产管理行业进入进一步的竞争、创新、混业经营的阶段。银行、券商、信托、基金、保险等机构的资管业务不断发展、丰富、成熟，泛资管时代正式来临。然而五年之后，中国资管行业的风险与问题逐渐暴露，行业的发展又走到了十字路口。2017年3月29日到4月12日，银监会罕见两周连发7文，主要整治“三违”“三套利”“四不当”等银行业市场乱象，旨在弥补监管短板，加强监管效能，督促银行业做好风险防控与管理。银行业监管逐步收紧正在波及整个资管行业，各个资管机构应该重新思考资产管理的本质，整顿业务架构，不断转型，最终回归本质。本文将重点分析资产管理行业的本质、当今资管机构与其本质的偏离、如何回归以及未来发展展望。
一、透析资产管理行业本质
资产管理的本质就是管理资产，即“受人之托，代客理财”，而管理资产的核心是管理价值和风险。管理价值就是使资产取得收益，保值增值；管理风险就是将资产的损失可能性控制在一定范围内，即资金所有者可以承受的范围内。资产管理的方式可以是资金的所有者自行进行管理，也可以是资金所有者基于委托代理或者信托的法律关系，将资金托付给专业机构进行管理。这些专业机构，就是资产管理机构，机构的存在是为解决客户与市场间的信息不对称问题。大部分的客户，对于货币市场和资本市场的了解远不及专业资管机构，于是他们将资金委托于资管机构，帮助他们实现收益；而资管机构通过专业的研发投资团队，帮助客户资产实现增值，同时收取一定的管理费用或者一定比例的收益分成。所以综合来看，资产管理有以下几个特征：
1. 不刚性兑付，卖者有责，买者自负
资产管理行业应该遵守“卖者有责，买者自负”的契约精神，打破刚性兑付。所谓“卖者有责”，是指资产管理的发行者应该通过合适的渠道向客户销售合适的产品，履行信息披露、充分告知风险、按合同约定的范围审慎投资等义务；而“买者自负”是指购买资产管理计划的客户要了解产品的收益特点和风险属性，合理投资，承担亏损或预期收益率不达标的风险。
2. 低资本占用，低风险水平
对于资产管理机构来说，资产管理业务一般是代客理财，用来投资的资金来源于客户，所以一般不占用机构的自有资本，这种低资本占用对各机构保持监管指标达标是非常重要的。另外，由于投资的风险主要由客户承担，对机构来说，这种业务的风险水平是比较低的。
3. 投资者，管理人，托管方互相制衡
资产管理基于委托关系或者信托关系成立，投资者出让资金，管理人运用资金进行投资，托管方存放资金，监督资金运作是否合规。在整个资管计划体系中，投资人、管理人、托管人三方相互制衡，促使资金投向更合理、资金运作更透明。
二、我国资产管理行业现状分析之一——银行理财
1、银行理财基本状况
从2004年广大银行发行我国第一款人民币理财产品“阳光理财B计划”后，银行理财一直在蓬勃发展。到2013年，银行理财存续规模已到达10万亿，15年突破20万亿，14、15两年的增速在50%左右。然而2016年，理财发展速度渐缓，增速为23.83%，远小于之前平均50%的水平。
2016年理财规模的这轮增速放缓主要是因为监管的不断严格：2016年7月银监会发布《商业银行理财业务监督管理办法(征求意见稿)》，11月发布《商业银行表外业务风险管理指引(修订征求意见稿)》，16年年末有表外理财业务被正式纳入MPA体系的消息，整个理财业务体系都在经历着监管风暴，法规发布集中度高、内容力度强。
到了2017年，监管收紧之势持续：17年3月29日，银监会办公厅发布《关于开展银行业“违法、违规、违章”行为专项治理工作的通知》，要求在银行业金融机构中全面开展“违反金融法律、违反监管规则、违反内部规章”行为专项治理工作。同日，《关于开展银行业“监管套利、空转套利、关联套利”专项治理的通知》下发，剑指银行业同业业务、投资业务、理财业务等跨市场、跨行业交叉性金融业务中存在的杠杆高、嵌套多、链条长、套利多等问题。4月6日，银监会下发《关于开展银行业“不当创新、不当交易、不当激励、不当收费”专项治理工作的通知》，瞄准银行同业业务、理财业务、信托业务。4月7日，银监会发布《关于提升银行业服务实体经济质效的指导意见》，提出24项措施，督促银行业回归服务实体经济本源。同日，银监会下发《关于集中开展银行业市场乱象整治工作的通知》，要求组织全国银行业集中整治市场乱象。4月10日，银监会发布《关于银行业风险防控工作的指导意见》，在全国范围内进一步加强银行业风险防控工作，切实处置一批重点风险点，消除一批风险隐患，严守不发生系统性风险底线。4月12日，银监会下发《关于切实弥补监管短板提升监管效能的通知》，从强化监管制度建设、强化风险源头遏制、强化非现场和现场监管、强化信息披露监管、强化监管处罚和责任追究6个方面，促进银行业金融机构规范经营。在这一系列监管措施冲击下，理财业务的诸多方面将受到影响，理财资金的通道业务很有可能进一步收缩。
目前来看，截止2016年12月31日，理财业务余额最大的三家银行分别是工商银行、招商银行和建设银行，其中工商银行理财余额27029.44亿，招商银行23756.5亿，建设银行21251.09亿。余额10000亿以上的银行主要包括农业银行、中国银行、中信银行、浦发银行、民生银行、兴业银行、光大银行等。理财规模较小的银行主要是一些城商行、农商行等中小型银行，例如杭州银行、贵阳银行、吴江银行等。
相对于2015年年末，大部分银行的理财余额实现了增长。浦发银行和华夏银行理财规模增长迅猛，涨幅超过50%。其中，华夏银行的理财余额从15年末的4672.12亿增长到16年末的7455.21亿，涨幅达59.57%。浦发银行的理财余额从15年末的10156.4亿增长到16年末的15412亿，涨幅达51.75%。建设银行、中国银行、招商银行、中信银行、民生银行、光大银行、北京银行、南京银行的理财余额都实现了超过10%的增长。工商银行、农业银行、平安银行理财余额增长放缓，增速不超过5%。宁波银行、交通银行、兴业银行的理财余额出现了负增长，其中宁波银行理财余额从1713亿骤减至546亿，降幅达68.13%；交通银行理财余额由15年年末的14600亿骤减至16年末的7612.39亿，降幅达47.86%；兴业银行理财余额出现小幅下降，降幅3.85%。
将理财余额和银行吸收存款余额相比，可以看到，光大银行、招商银行、华夏银行、浦发银行、兴业银行等理财余额占比很大，超过50%。其中，光大银行理财-存款之比比值最高，达到64.12%，招商银行比值62.48%，华夏银行54.49%，浦发银行51.34%，兴业银行51.33%。工商银行、建设银行、中国银行、农业银行、交通银行、宁波银行等比值较低，不超过20%。中信银行、民生银行、平安银行、北京银行、南京银行等，理财-存款比值在20%-50%之间。
将理财余额和银行发放贷款与垫款总额相比，可以看到，南京银行、光大银行、招商银行、兴业银行、华夏银行该比值偏高。其中，南京银行理财-贷款比值高达91%，远高于同业水平。光大银行、招商银行、兴业银行、华夏银行该比值处于60%-80%区间，高于同业平均水平。平安银行、民生银行、浦发银行、北京银行、中信银行该比值适中，处于30%-60%区间。中国银行、农业银行、建设银行、宁波银行、交通银行、工商银行等理财-贷款比值较低，低于25%，其中中国银行该比值最低，为15%。
总的来说，国有四大行的理财业务进入平稳阶段，股份行继续发展，城商行开始发力。各发行主体的理财发行数量和增速见下表。
从业务层面来看，目前银行理财呈现出以下特点：
1. 预期收益率回暖
在剔除开放式预期收益、结构性预期收益以及净值型产品后，2016年人民币封闭式预期收益型产品的平均预期收益率上限先是继续震荡下行，进入“3%时代”，但相较于2015年，下行速度明显放缓。四季度理财预期收益率开始回暖，逐渐回升至16年年初4%左右的水平。2017年，理财产品收益率保持在4%左右，截止到4月，平均收益率达到4.37%。
2. “刚性兑付”广泛存在
目前银行的封闭式预期收益型理财产品中，虽既有保本型产品，也有非保本浮动收益型产品，但在实际兑付时，银行基本都能按照在合同中预先设定好的收益率进行兑付。对于区间收益产品来说，也基本能按照区间上限进行兑付。因此，“非保本”、“浮动收益”等产品特性实际没有得到体现。不论产品实际运作情况如何，银行都对预期收益型产品进行“刚兑”，导致风险在银行内部逐渐积累，在“低利率，资产荒”的大环境下也给银行带来了更大的投资压力。
3.结构性理财产品风险大
结构性理财产品投资风险开始暴露，最高预期收益率的实现程度较低且未达下限的情况开始频发。2016年共发行5196只结构性预期收益型理财产品，其中有3262只产品达到预期收益率上限，占比62.15%；有4只产品在实际兑付时超出了区间收益上限；但未达到预期收益率下限的产品共计477只，占比9.18%。从挂钩标的角度看，挂钩利率和股票指数的较多，在未能实现预期收益下限的产品中占比分别达到77.69%和21.47%。另外，虽然所有发行的3890只区间收益类结构性产品的实际收益均在区间内，但21.19%的产品是以预期收益率下限进行兑付的。
2、银行理财偏离资管本质的情况分析
银行理财是银行资管的主要业务，在实际操作中，理财业务背离“受人之托，代客理财，卖者有责，买者自负”的资管本质是比较严重的，体现在以下几个方面：
1. 预期收益型产品为主力军，净值型产品冷清
从市场来看，银行理财产品的主体还是封闭式预期收益型理财产品，净值型产品还有较大发展空间。2016年共有59家银行发行了829只净值型理财产品，市场占比非常小，仅有0.58%，不论是在发行银行数量上还是产品发行量上，净值型产品和预期收益型产品都存在巨大差距。然而从资产管理的角度讲，净值型产品是更符合资管理念的，因为这种产品的风险是真正由投资者来承担的，银行并不进行兜底。而预期收益型产品是背离资管理念的，实际操作中，不论是保本型产品还是非保本型产品，银行一般都会按照预期收益率上限，或者至少下限进行刚性兑付。因此不论真实投资收益如何，银行都会替客户承担风险，这样风险就会在银行内部积累，这种模式是完全背离资产管理实质的。
2. “通道为王”，影子银行盛行
随着银监会对商业银行信贷规模监管的严格化，商业银行为寻求规模继续扩张，逐渐形成了借助“通道”实现放贷出表的挪腾模式。具体来讲，银行利用理财资金，通过券商、信托等机构，间接将资金贷款给需要资金的企业，于是券商、信托等机构就成为了影子银行，也是银行成功放贷，实现资产出表，进行监管套利的通道。这种模式体现的是带有浓厚银行烙印的信贷文化，而不是理财作为资管主要组成部分的资管文化。
3. 产品单一，风险层次不明晰
从理财资金的流向来讲，许多产品都将投资方向集中在国债、金融债、中央银行票据，高信用级别的企业债、公司债、短期融资券、资产支持证券、银行存款等流动性比较高的投资产品，风险比较小，可以比较容易地评估预期收益率；也有部分产品将资金投向风险比较高的股票市场、PE、VC、境外市场QDII等；还有一类结构性产品是将高风险的资本市场投资和低风险的货币市场投资结合的折中产品，一部分资金投资低风险的货币市场，一部分本金或部分收益和外汇、指数、股票、商品挂钩，收益率取决于挂钩资产的表现。总的来说，理财产品的风险梯度是比较粗略的，不能满足不同风险偏好投资者的需求；产品设计也是比较单一的，形式上看起来比较繁多，但本质上讲同质性严重，这种单一性并不符合资产管理的要求。
4.产品设计能力有限，大规模进行委外投资
理财资金投资去向单一性也反映出银行在资产管理能力上是比较薄弱的，许多发行理财的银行，尤其是规模比较小的城商行，缺少出色的投资研究团队，在产品设计、风险梯度设计等方面能力欠缺，不能达到资产管理多样化投资的需求。委外业务就是在这样的背景下发展起来的，银行将大量理财资金委托给券商、基金等投资能力较强的机构，这样就使得银行更一步远离了资管本质。许多银行将整个投资环节全权交于券商、基金等机构，从项目调查、风险审查再到投后检查，银行完全不参与资产管理的真正环节，严重背离资管本质。
3、银行理财回归资管本质路径探究
银行理财作为偏离资管本质比较严重的业务模块，回归之路可以主要由以下三方面入手：
1.发展净值型产品，收缩预期收益型产品
预期收益型产品的存在，使得银行难以打破“刚性兑付”魔咒，也就无从谈起真正的资产管理，所以收缩预期收益型产品规模已经迫在眉睫。与此同时，净值型产品应该得到重视和扶持，发行银行数量、发行数量和发行规模都应该大幅提高，可以先在部分银行，比如股份制银行进行试点，然后逐渐推广开来。目前银行发行净值型产品还面临诸多困难，从发行方角度看，净值型产品对于产品估值、风险计量等技术能力要求较高，银行未必具有准确评估定价的能力；其次，净值型产品需要足够多的标准化资产支撑，而目前标准化资产可选择的范围较小，理财直接融资工具目前的规模也很小，另外理财对二级市场的股票投资有限制，因此理财产品缺乏足够的高收益标准化可投资资产。从投资者角度来看，客户对预期收益型产品兑付模式的观念已经根深蒂固，尤其对于四大国有银行更是如此，因此对净值型产品的接受难度较大。另外净值型产品收取的管理费率更高，一般在1%-2%之间，较高的费率在一定程度上也影响了投资者投资热情，使得发行面临更大困难。因此银行要想发展净值型产品，首先要提升自身的业务团队，做到能够设计多样化产品，能够准确评估定价，并且能够高效使用资金，提升投资能力。在此基础上，银行应该向客户推广净值产品的概念，逐步摒除人们对银行理财保证预期收益率的错误观念，提升净值型产品接受度。
2.合理配置理财资金，减少期限错配
由于信贷文化在银行业根深蒂固，许多理财资金被不合理地通过通道机构用于发放贷款。一方面，银监会在通道业务方面加紧监管力度，银行这种通道出表，监管套利的放贷方式将越来越没有发展空间；另一方面，在理财期限仍以短期为主的情况下，进行长期贷款加剧了期限错配，导致银行面临的风险增加。因此，合理配置理财资金，减少通道业务，减少期限错配是银行理财回归资管本质的重要途径。
3.提升投研团队，增强资管能力
银行业要想回归资管本质，必须自身拥有强大的投研团队，使得银行能够自行设计风险层次明晰、定价合理的产品，并且能够合理地进行投资，实现收益最大化。这样，银行可以减少对通道机构的依赖，减少委外业务，真正做到“受人委托，代客理财”。通过投研团队的分析和运作，将客户的资金合理配置到货币市场和资本市场等，为客户实现资产保值增值，这才是资产管理的核心和本质。
三、我国资产管理行业现状分析之二——券商资管
1、券商资管基本状况
目前来看，我国券商资管产品的发行规模和数量在行业内还是有较大发展空间的。2016年，券商全年累计成立集合理财产品3202只，其中上市券商共成立集合产品1681只，占行业53%，资产净值合计1.2万亿元，占行业总资产净值的68.4%。
从券商资产管理的业务类型来看，通道业务是券商资管重头戏。自2012年证监会放开券商通道类资管业务，券商资管规模在2013年末受托资管规模就达到5.20万亿元，同比增长175%。2016年《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》正式颁布，全面加强了针对资管产品杠杆倍数的限制，明确各类资管计划的最高杠杆倍数，也一定程度上倒逼券商缩紧通道类资管业务。
而后，管理层又出台《财政部、国家税务总局关于明确金融、房地产开发教育辅助服务等增值税政策的通知》，非保本资管产品投资收益无需缴纳增值税，而保本资管产品(即银行理财等通道类资管产品)需要缴纳增值税。当前行业通道费率在万分之四左右，而增值税率在6%，这将大幅提高券商通道类资管产品的成本，进而继续倒逼券商缩窄通道类资管规模。
2、券商资管业务偏离资管本质的情况分析
2016年，《证券期货经营机构落实资产管理业务“八条底线”禁止行为细则》出台，明确规定券商资管不得开展资金池业务，资产管理计划投资非标资产时不得存在下述情形：不同资产管理计划进行混同运作，资金与资产无法明确对应；资产管理计划未单独建账、独立核算，多个资管计划合并编制一张资产负债表或估值表；资产管理计划在开放申购、赎回或滚动发行时未进行合理估值，脱离对应资产的实际收益率进行分离定价。
《细则》对杠杆率也进行了详细规定，其中分级资产管理计划的杠杆倍数不得超过10倍；权益类产品的杠杆倍数不超过3倍(权益类产品是指投资于股票或股票型基金的资产比例高于80%)；固定收益类产品的杠杆倍数不超过10倍(固定收益类产品是指投资于银行存款、标准化债券、债券型基金的资产比例高于80%)；非标类产品的杠杆倍数不超过10倍(非标类产品指的是投资于未在公开证券交易场所转让的股权、债权及其他资产权利的资产比例高于80%)；混合类产品杠杆倍数不超过5倍(混合类产品指的是不能归属于上述任何一类的产品)。
2017年5月19日，证监会发言人张晓军在新闻发布会上首提全面禁止通道业务，强调不得让渡管理责任，上述表述实际针对的是整个资管行业，包括券商资管、基金公司及基金子公司的通道业务。在一系列监管措施的倒逼之下，2017年券商资管将面临洗牌。目前来看，我国券商资管偏离资管本质主要体现在以下方面：
1.通道业务仍是券商资管重头戏
虽然2016年券商资管规模扩张明显，但其中一大半来源于通道业务。2016年12月的数据显示，券商资管业务受到“八条底线”规定限制，发行产品规模有所降低。12月券商资管新成立524只理财产品，发行规模176.21亿份，环比下降13.7%。其中，以债券型理财产品为主，新发行产品386只；股票型产品54只；混合型产品45只。这意味着未来券商资管通道价值降低。另外，截止2016年12月31日，证券公司资产管理业务共发行2.4万只产品，总规模17.58万亿元。其中定向资管计划2.02万只，规模为14.69万亿元，占比达84%；集合计划和专项资管计划分别发行产品3643只和442只，规模为2.19万亿和0.43万亿；2016年首次纳入统计的直投子公司直投基金共发行501只，规模为0.27万亿元。由此可见，目前通道类业务在券商资管的存量规模中仍占据较高比重。
对比前几年，虽然通道业务规模庞大，对收入的贡献却不尽人意。2016年通道业务在整体业务收入结构中的占比有所下降。和行业内主要竞争对手公募基金公司、信托公司、银行、私募基金公司等相比，证券公司在对资本市场的研究深度方面有一定的优势，但在客户的开发与服务、对项目的包装挖掘能力和监管方面，并不占绝对优势。
2.主动管理能力薄弱
由于通道业务规模占比较大，券商资管主动管理的能力比较薄弱。从最初的“全通道”，即通道方完全按照资金方指令操作，风险全部由资金方承担；到后来的“半通道”，即向资金方提供适当建议，券商资管始终没有站在资产管理的前沿上，而是仅仅充当中介机构，这就导致一直以来券商资管子公司的投研团队没有发展的契机，整体实力薄弱，对客户的了解、产品的开发、业务线的设计也不够完善。另外，整个资管子公司的组织架构也还没有成熟，这些都影响着券商资管业务的健康发展。
3、券商资管回归资管本质路径探究
面对日渐严格的监管体系，券商资管或将在2017年全面洗牌，如何使得券商资管回归资产管理本质成为热点。目前来看，提升主动管理能力已成为多家券商的共识。首先，在大资管时代，银行、信托、券商、公募、私募等机构同质性很强，主动管理能力将成为机构核心竞争力。另外，主动管理业务靠业绩报酬加管理费，是收入更高的业务，应该积极发展。提升主动管理水平要从多个方面入手：
1. 设计研发合适的产品，满足不同客户的需求；
2. 理清业务线思路，不混杂，防风险；
3. 完善的组织架构，拥有合适比例的业务部门和中后台人员；
4. 培养优秀团队，为团队发展提供高效的平台服务；
5. 积极依托母公司研究资源，利用好专业能力优势。
除了积极提升主动管理能力外，券商资产管理子公司还应该主动去杠杆、去通道。根据上文，目前券商资管业务中很大比例是通道业务，也就是说，一些金融机构如银行不能做的业务可以通过券商资管通道开展，往往能够规避监管，某种意义上都是政策套利，压缩通道业务就是要堵上不同金融机构之间的政策套利，这种趋势势在必行。
其次，压缩通道可以规避底层资产不透明的风险，目前一部分的银行理财资产，对应的是怎样的底层资产，风险程度如何，银行并不了解。另外，随着《证券公司风险控制指标管理办法》的颁布，定向资管通道业务所需计提的风险资本准备比例全面攀升。与目前根据各档券商分类评级结果执行的风险准备金计算表相比，连续三年A类券商通道业务所需计提的风险资本准备比例从0.2%提高至0.63%，A类券商从0.3%提高至0.72%，B类券商从0.4%提高至0.81%，这些监管政策都在倒逼券商资管压缩通道，回归本质。
四、我国资产管理行业现状分析之三——保险资管
1、保险资管基本状况
2016年-2017年，保险行业发展势头良好，保费收入保持增长，资产规模不断扩大。据统计，2016年全年，行业原保险保费收入30959.10亿元，同比增长27.50%，其中产险公司原保险保费收入9266.17亿元，同比增长10.01%；寿险公司原保险保费收入21692.81亿元，同比增长36.78%。16年赔款和给付支出10512.89亿元，同比增长21.20%，其中产险业务赔款4726.18亿元，同比增长12.68%；寿险业务给付4602.95亿元，同比增长29.11%；健康险业务赔款和给付1000.75亿元，同比增长31.17%；意外险业务赔款183.01亿元，同比增长20.53%。资金运用方面，资金运用余额133910.67亿元，较年初增长19.78%，其中银行存款24844.21亿元，占比18.55%；债券43050.33亿元，占比32.15%；股票和证券投资基金17788.05亿元，占比13.28%；其他投资(长期股权投资、投资性不动产投资、基础设施投资计划等)48228.08亿元，占比36.02%。行业总资产151169.16亿元，较年初增长22.31%，其中产险公司总资产23744.14亿元，较年初增长28.48%；寿险公司总资产124369.88亿元，较年初增长25.22%；再保险公司总资产2761.29亿元，较年初减少46.77%；资产管理公司总资产426.29亿元，较年初增长20.97%。行业净资产17240.61亿元，较年初增长7.15%。
2017年一季度，行业发展势头持续，原保险保费收入15866.02亿元，同比增长32.45%，其中产险公司原保险保费收入2635.20亿元，同比增长12.69%；寿险公司原保险保费收入13230.80亿元，同比增长37.24%。赔款和给付支出3305.01亿元，同比增长14.31%，其中产险业务赔款1135.30亿元，同比增长5.52%；寿险业务给付1836.53亿元，同比增长18.97%；健康险业务赔款和给付284.00亿元，同比增长24.87%；意外险业务赔款49.18亿元，同比增长11.16%。从资金运用方面看，截止2017年3月底，资金运用余额140735.96亿元，较年初增长5.10%，其中银行存款23604.99亿元，占比16.77%；债券46433.27亿元，占比32.99%；股票和证券投资基金17921.84亿元，占比12.73%；其他投资52775.86亿元，占比37.51%。行业总资产161815.12亿元，较年初增长7.04%，其中产险公司总资产24724.61亿元，较年初增长4.13%；寿险公司总资产126644.41亿元，较年初增长1.83%；再保险公司总资产3601.25亿元，较年初增长30.42%；资产管理公司总资产431.20亿元，较年初增长1.15%。净资产17210.18亿元，较年初减少0.18%。
可以看到，保险行业资产配置的去向主要是债券、其他投资和银行存款，风险比较大的股票和证券投资基金配置较少，这也符合险资的风险偏好，以稳健投资为主，高风险投资为辅，保证居民“养老钱”等资金的安全。即使在养老金入市的背景下，养老金也是按批次、控制规模地逐步入市，总体来讲，险资的投资偏好稳健性产品。2017年一季度相对于16年，资产配置状况没有发生重大改变，银行存款稍有收缩。
2014年-2017年1季度，险资固定收益类投资(银行存款、债券)的主导地位出现弱化现象，银行存款占比从27.1%跌落到16.8%，债券占比从的绝对主导地位38.2%下降至33.0%，低于其他投资(长期股权投资、投资性不动产投资、基础设施投资计划等)的37.5%；权益类投资(股票、证券投资基金)比重不断波动，基本维持在12%-13%的低位平均水平；值得注意的是，其他投资的比重一路上涨，从23.7%上涨到37.5%，已经成为险资最大的投资渠道。
从险资收益率来看，2016年险资投资收益率5.66%，相对2015年有所下降。投资收益率下滑一是因为低利率环境下固定收益产品收益下降，而债券又是险资的主要投资方向之一；二是因为资本市场与2015年相比整体呈现低迷震荡格局，险资的其他投资方向收益率也受到影响。
2、保险资管业务偏离资管本质的情况分析
我国保险系资管子公司的运营相对于银行理财、券商资管来说比较健康，偏离资管本质的成分比较少。总的来看，在长期的险资运作过程中，保险系资管公司逐渐培养起较强的大类资产配置和投资能力、信用风险评价能力、市场创新活力和内生发展动力，业务条线齐全，专业团队精良，这些都促使保险资管健康持续发展。
但是另一方面，保险资管机构也面临着“同市场竞争，非市场待遇”的尴尬局面。保险资管机构在其发展的过程中存在着法律地位、政策、市场化竞争、经营环境方面的障碍，在一定程度上阻碍了保险资管机构正常业务的开展，迫切需要给予更多体制与机制的创新空间，打破瓶颈。具体来说，保险资管机构与基金公司、证券公司、信托公司等资管机构具有同样或者类似的业务，但其资产管理机构的身份并不被广泛认知，特别是交易所、登记公司、银行间市场等相关业务资格、开立账户、业务信息系统等对保险资管机构仍有一些限制或尚未开放。面临这些政策性制约，保险资管在竞争中处于不利地位。
另外，由于保险系子公司始终坚持“保险姓保”的发展理念，其投资方向的约束要大于其他资管机构。保险资金具有负债驱动的性质，其成本不同于银行、基金、证券，这导致了保险资产管理不同于其他资产管理行业的特殊性。保险资金面临固定的资金成本和资金收取、支付的流动性要求，这决定了保险资产管理更强调风险管理和防范，更追求绝对和相对收益、长期和短期收益的均衡投资策略，需要更擅长在大类资产配置过程中实现长期投资和价值投资。具体来讲，从监管层面看，保险资产管理面临监管政策的很大约束，主要包括以风险为基础的偿付能力监管体系、资产配置的比例限制、公允价值计价的会计准则，这与其他机构投资者相比区别很大。保险资金特殊性要求保险资产管理必须遵循保险资金运营的自身规律，审慎、理性进行投资，有效全面地管理风险、覆盖成本。保险资金尤其是寿险资金，具有长期性、规模巨大，安全性和收益性的特点和特殊要求。
3、保险资管回归资管本质路径探究
保险资管一直处在健康、良性发展的通道中，要进一步提高资管竞争力，保险系资管子公司可以从以下方面着手：
1. 丰富保险资管产品，发展主动投资
保险资产管理产品对提升保险资管机构的管理费收入、市场竞争力以及客户积累起到至关重要的作用。从客观因素来看，混业竞争压力要求保险资管机构以产品化为依托，提升资产管理能力、扩大资产管理规模；从主观因素来看，保险资管机构经过十多年的演化发展，自身能力不断增强、专业人才逐步积累，形成了产品化发展的必要条件。
2. 拓展第三方业务，参与大资管市场竞争
从国际成熟市场的历史经验来看，保险资管机构的第三方业务在总受托管理资产中的占比较高，国际上通行占比约为70%~80%。随着近年来保险资金投资能力、风险管理能力的提升，保险资管机构已具备由保险公司的附属投资机构向独立的资产管理机构转变的动力和能力，随着保险资产管理产品发行的诸多限制进一步解除，国内保险资管业的第三方资产规模也将进一步增加。
3. 增加另类投资，实现多元化资产配置
随着固定收益类资产收益率持续走低，权益类资产的波动性加大，在经济结构调整的大背景下，“资产荒”问题将会持续蔓延，另类投资配置已经成为保险资金投资的必然选择。在另类投资业务的具体领域上，保险资金将围绕金融、地产、医疗、现代农业、养老社区、互联网等产业开展投资。为此，政策层面仍需进一步放开另类资产投资范围和投资方式，才能使得保险资管机构与信托、银行等金融主体处于同等竞争地位。
4. 稳步推进全球资产配置的竞争布局
“资产荒”背景之下，保险资金应该开启全球化配置进程，但应注意：保险资金境外投资要掌握国际经济周期变化规律，精准研判，适时出击，避免盲目投资、一哄而上。要做好多元化资产配置，从保险资金特点和投资需求出发，注重选择具有稳定现金流和较高投资收益的优质项目，有效分散国内市场投资风险，要全面考虑境外投资的各类复杂风险。
五、我国资产管理行业现状分析之四——基金公司
1、基金公司基本状况
截止2016年底，我国获批具有公募管理资格的基金公司共有108家。在2013年以前，市场上公募基金的管理人的控股股东以券商系为主，以信托系和银行系为辅，而随着基金公司设立门槛的降低，目前新成立的基金公司中控股股东背景更加多元化。从股东方来看，现成立的108家公募基金公司中银行系15家，信托系25家，券商系50家，保险系4家，私募系、互联网系、个人系、地产系各1家，剩余为其他派系的。随着时间推移，银行系、保险系以及其他派系成立的基金公司的占比抬升。公募基金中规模超过1000亿的有24家，500-1000亿的有21家，100亿以下的有35家，最小的规模不足1亿。
目前来看，我国基金公司呈现以下几个特点：
1. 先发优势明显
整体规模大的基金公司均成立较早。截止2016年年底，规模前15大的基金公司全部成立于2005年之前。事实上，由于固定收益的规模差异相较权益规模差异明显更大，因而固收规模靠前的基金公司往往整体规模也靠前。固收规模前11大的公司与整体规模前11大的公司名单一致，只是排名略有出入。从权益规模排名来看，虽然与整体规模排名差异较大，但权益规模排名前20的公司同样全部成立于2005年之前。整体来看，无论是固收还是权益，先发优势对于规模的贡献都非常大。
2. 销售渠道对基金规模贡献大
基金公司作为专业投资机构，投资实力固然重要，但是在面对众多投资者时，销售渠道往往制约着规模。目前国内规模最大的公募基金为天弘基金，依赖于阿里巴巴这一互联网巨头，天弘的余额宝产品触及到了千家万户，也成就了天弘规模逆袭的神话。类似的，银行系基金公司依靠股东方良好的客户资源，其规模往往也不容小觑。15家银行系基金公司中有4家总规模位于同业前十，在固收中规模前20家中更是有6家银行系基金公司，其中兴业基金成立不足4年，固收规模已经排名同业第14，整体规模跻身前20强，与股东方的大力支持密不可分。
3. 中小基金公司收益率出色
相比大公司的百花齐放，中小基金公司由于受制于销售渠道等压力，往往产品个数较少，对于业绩的关注度也更高。根据2014年-2016年每年基金公司绝对收益排名靠前的公司名单，可以看到任一年份，中小基金公司出现在前十的概率显著高于大公司，这主要与中小基金公司产品较少，当旗下规模较大的产品表现较好时更容易提升公司整体业绩有关。整体来看，相比大型基金公司，中小基金公司整体业绩更容易出彩。
4. 大公司净利润高，权益基金对净利润贡献更大
从净利润来看，大公司绝对垄断，其中易方达和华夏基金受益于权益基金规模较大，净利润长期位于同业前三。整体来看，披露净利润靠前的公司权益类规模均较大，显示权益基金对于利润贡献大，这也与权益基金较高的管理费密不可分。
2、基金公司业务偏离资管本质的情况分析
我国基金行业发展已经历经19个年头，由于成立初衷就是资产管理，即价值管理和风险管理，基金行业的发展一直没有背离资产管理的本质。基金管理公司是我国最早合法主营资产管理业务的金融机构，因而也是资产管理业务运作模式最为成熟、专业性较强、运作透明度最高的资产管理机构。基金资产管理业务包括公募基金业务和特定客户资产管理业务。其中，特定客户资产管理业务(又称“专户理财业务”)既包括向单一客户(“一对一”)和特定多个客户(“一对多”)设立资产管理计划，还包括通过设立子公司的形式幵展专项资产管理计划，而且目前还可受托管理保险资金。
从投资方向来看，公募基金的投资方向主要是股票、债券等场内交易品种；特定客户资管主要投向现金、银行存款、股票、债券、基金、央行票据、非金融企业债务融资工具、资产支持证券等；专项资管计划主要投向证券资产、未通过证券交易所转让的股权、债权及其他财产权利。
除了最基本的运作模式，在“资产荒”的背景下，银行、保险等机构的大量委外资金开始转投债券基金，使得债券基金搭上委外东风，因而该类产品无论从数量还是资产净值规模上都增长迅猛。2016年在资产荒、整体业绩欠佳等背景下，公募基金资产规模却仍然创出新高，也不得不归功于债基的功劳，更确切的说是委外资金。全年来看，共有12只基金的首发规模额超过100亿份，排名前十的基金有8只为纯债型基金、1只为指数型股基、1只为货币市场基金。
总的来看，基金公司资管业务始终没有背离资管本质，在监管收紧中受到的冲击比较小。
3、基金公司回归资管本质路径探究
由于基金公司的资管业务一直处于正轨，发展时间久，监管套利少，操作规范，投研能力强，因此在此轮监管收紧中，转型压力小，未来基金公司的发展可以从以下几方面着手：
1. 多元资产配置，提升收益能力
2016年，受股市震荡行情影响，股基收益垫底，股票型和混合型基金2016年平均亏损11.87%和9.08%，偏股型基金亏损最多的为大成消费，全年亏损42.87%，平安新鑫先锋亏损42.49%紧随其后，国联安主题、北信无限互联、中海红利和平安智慧中国的亏损幅度也均在40%以上。债券型基金2016年收益缩水严重，债券基金平均小幅亏损0.4%，受到四季度行情的拖累，去年全年债券基金的亏损比例达到了33%，而尽管还有六成多的产品实现了盈利，但幅度已经不可同日而语了。全年商品基金平均涨幅最大，8只黄金ETF及其联接基金平均年度净值增长率高达18.40%，不过由于其产品数量和规模相对有限，因此对公募整体业绩影响较小。2017年，投资依然面临资产荒困局，大类资产轮动速度加快，多元资产配置已然成为最佳选择，投资者应该适当增配股票基金，低配债券型基金，并且利用货币基金作为等候市场机会时的资金栖息地。
2. 重视QDII，审慎投资境外市场
2016年，QDII业绩喜人。截至2016年12月31日，全市场132只QDII基金年内算术平均净值增长率为6.54%，更有40只QDII基金净值增长率超过10%，在近几年里表现较好。由于标的市场表现分化，QDII基金业绩也显著分化。按照类型来分，QDII股票型基金、QDII混合型基金、QDII商品基金、QDII债券基金平均收益率分别达到6.65%、3.22%、7.26%、9.81%。而从区域上看，布局全球、美国、香港、亚太(包括大中华区)的权益类QDII产品收益率分别为5.35%、11.09%、3.4%、0.6%。具体来看，2016年表现最好的要数跟踪能源、石油类QDII指数型基金。数据显示，2016年业绩前七位的均是此类QDII基金，收益率全都超过25%。另外，黄金类QDII基金2016年也表现不错，诺安全球黄金、嘉实黄金、易方达黄金主题、汇添富黄金及贵金属2016年净值增长率均超过13%。而从债券QDII基金看，也有一批产品获得较好收益，国泰境外高收益、鹏华全球高收益、博时亚洲票息、华夏海外收益、广发亚太中高收益、嘉实新兴市场A1、富国全球等产品收益率均超过10%。因此未来基金发展应该重视QDII，在国内市场低迷震荡格局之时，审慎投资境外市场，拉动整体收益率，提升业绩。
3. 增强自身销售宣传渠道，减少依赖委外资金
基金公司虽然拥有强大投研能力，核心业务能力出色，但其销售和宣传渠道在同业竞争中处于劣势。未来基金公司要进一步提升行业竞争力，必须积极提升自身的销售渠道和宣传渠道，在资金来源上避免依赖其他机构。根据目前管理层监管思路，未来委外业务的发展前景不明，因此基金公司应当减少依赖委外资金，将自身渠道做强做大。
六、我国资产管理行业现状分析之五——信托资管
1、信托资管基本状况
近年来，我国信托行业在资产管理行业的管理规模仅次于银行理财，不过依然面临基金、券商等机构的不断追赶。实际上，截止2016年三季度末，我国资产管理行业规模已达到108万亿元，信托行业资产规模达到18.2万亿元，占比为16.9%，目前已被基金公司及子公司整体管理的资产规模所超越，市场地位逐步受到威胁。这表明信托行业的影响力、竞争力还有待进一步提升和夯实，从而促进整个行业在资产管理市场地位的巩固。
目前，我国信托行业市场竞争格局尚未形成，业务技术和行业发展不如保险、券商、基金、银行等其他金融子行业规范，信托行业仍有较大的成长空间。从金融机构牌照数量看，信托牌照无疑也具有一定的稀缺性，信托公司在分业经营、分业监管的金融体制下，仍有一定制度红利。
信托资产规模增长一直是很多信托公司的经营发展目标之一，这不仅是信托行业也是其他行业企业所共同关注的经营目标。在信用评级方法中，规模要素也是重要的评级变量。但是，中国信托业规模增长正在经历持续放缓的趋势，由2009年至2013年的50%左右的高速增长阶段逐步过渡到20%左右的中高速增长阶段。预计“十三五”期间我国信托业资产规模增速可能基本维持在10%左右。这其中既有周期因素引发的增速下滑，也伴随了中长期行业增长潜力的阶段性释放完结。具体来讲，宏观经济正在发生增速换挡，由之前的高速增长转换为中速增长，以经济增长过程中投融资需求为增长驱动力的中国信托业也将伴随这种趋势，行业增速放缓。另外，伴随中国金融行业的自由化趋势，资产管理行业竞争加剧，中国信托业所特有的全能业务在分业经营体制下占有凸显的优势，这种优势正在逐步受到冲击，不过混业经营短期依然难以全面实现，因此信托行业的这种制度优势仍有一定支撑作用，但支撑作用会越来越小。最后，随着行业资产规模的不断壮大，基数越大，保持高速增长所需的增量要求越大，而且在长期快节奏的增长背后，结构性调整需求逐步提升，需要通过增速放缓、结构调整等方式化解行业中存在的各种矛盾。
从信托资金投放的行业来看，工商企业占比逐年提高，2016年9月达到23.79%，“实业投行”角色越来越明显。由于信托资金成本原因，大多数寻求信托融资的企业还是产能过剩的周期性行业。此轮国家“供给侧改革 去杠杆”，带动商品价格上涨，很多行业受益，盈利能力带动偿付能力好转，信托行业风险大大降低。
2、信托资管业务偏离本质的现状分析
我国信托行业和其他金融子行业的联系是非常密切的。总的来说，信托业务中的资管业务并未脱离资管实质。信托公司的业务可以大致分为固有业务和信托业务，其中固有业务包括贷款、金融投资等；信托业务，也称本源业务，包括资产管理、融资类业务、高端产品等。虽然信托公司常常作为通道机构，为银行开展业务提供便利，包括贷款出表，投资非标等，但总体上信托的资管业务是没有偏离资管实质的。信托公司一方面广泛运用债券、股权、物权三大投资方式实现“多样化运用方式”，另一方面在货币市场、资本市场、金融衍生品市场等多个市场进行资产配置实现“跨市场配置”，真正实现“受人之托，代客理财”。
3、信托资管回归资管本质路径探究
虽然信托资管没有很大程度上偏离资管本质，但从目前管理层对通道业务、委外业务的监管思路来看，未来信托公司发展应该考虑如下方面：
1. 适当收缩通道业务和委外业务，减少监管套利
虽然目前来看，银监会指定银行通过通道机构投资非标资产必须选择信托机构，也就是说，银证合作又开始向银信合作转型，但这并不是信托业务长远的增长点。按照当前监管思路，审慎收缩通道业务和委外业务，可以减少将来遭遇监管冲击的可能性。
2. 转变经营战略，提升主动管理能力
伴随着“泛资产管理时代”而来的激烈竞争意味着消极被动的经营策略是难以为继的。信托公司面对来之其他金融行业的竞争，必须提升主动管理能力，在市场定位、经营模式和发展战略上进行重大调整。在运作传统的项目融资业务经验基础上，信托公司应该采用基金产品的设计原理和运作、管理流程，加速从项目开发到产品开发的转型。为了在竞争激烈的“资管”市场持续发展，信托公司必须提高资产管理水平和自主理财能力，通过向主动理财机构转型提高信托收益水平的能力，通过管理跟进和市场跟进实现信托公司业务转型、管理转型。
3. 加强自律与风险管理，规范经营管理
我国信托公司的内控和风险管理水平的提升相对滞后，虽然经历了多次的清理整顿，但是从整体上规范和保障信托行业持续有序发展的制度和机制并未建立起来。信托公司要获得稳健的发展，并且要在公众中树立高水平、专业化、负责任的企业形象，必须尽快建立健全经营与管理过程中的风险识别、评价和管理制度、组织体系和控制措施，从制度和机制上保障信托公司的规范健康发展。
七、各类型资管机构定位与发展
从2012年监管放松开始，混业经营发展到今天，资管行业的同质性愈发彰显。但由于资管混业依然处于初始发展阶段，资管机构仍然存在明显分级，主要存在资金来源机构、投资管理机构和通道机构的上下游关系。资金来源机构为产业上游机构，以银行为典型代表，主要利用客户渠道吸纳资金；投资管理机构为中下游机构，以基金为典型代表，主要负责资金具体运作管理，实现收益；通道机构处于产业下游，以券商为代表，为银行等其他机构提供交易便利。
目前来看，投资管理机构，主要为基金公司，在同质竞争中最具优势。首先，基金公司因为建立初衷就是管理资产，所以有丰富的历史经验和雄厚的人才基础；其次，在监管日趋严格的情况下，基金公司业务一直没有偏离资产本质，受到监管紧缩的压力就非常小。保险资管的竞争力虽然不如基金公司，但强于其他类型资管机构，主要因为保险资管一来依托保费收入，有稳定资金来源，这一点可以与银行资管媲美，二来保险资管一直秉持资管初衷，除了为险资保值增值，还可以通过第三方业务拓展资金来源。
信托资管的竞争力排位第三，其资管能力良好，资管业务时间悠久。虽然信托公司常常作为通道机构，为银行开展业务提供便利，包括贷款出表，投资非标等，但总体上信托的资管业务是没有偏离资管实质的。券商资管竞争力弱于信托资管，主要因为券商资管对通道的依赖过于严重，而此轮监管开始严控券商通道，券商资管业务将受到较大影响。
银行理财在资管行业中的竞争力处于末位，虽然银行有最强大的销售渠道和客户资源，在上游极有优势；但银行资管的运营模式严重偏离资管本质。净值型产品一直冷清，刚性兑付一时难以打破，通道业务占比重，而监管又开始压缩通道，整顿理财。因此，在这轮监管中，银行理财首当其冲，受影响最大，竞争力与其他机构相比比较弱。
从资产管理行业资金流向看，整个资金流可以分为三个方向，一是银行到其他各资管机构，二是银行券商定向到信托，三是各资管机构到基金。从资管机构分级和资金流向来看，各类型资管机构的定位目前偏向于：银行理财、保险重在资金获取，基金、保险重在投资管理，信托、券商重在通道业务。未来各类型机构的定位发展，大致会趋向于以下几个方面：
1. 银行理财：稳定资金来源，提升管理能力
银行理财作为产业上游的优势机构，将继续成为整个资管行业的重要资金来源，并且要充分利用自身的渠道优势和宣传优势吸引资金。与此同时，银行要减少对委外和通道的依赖，提升自身资金管理能力，打造资管团队，完善产品和业务条线，严格根据一线销售人员、客户经理和专业理财师各自的素质要求，确定商业银行理财业务从业人员进入和退出机制。另外，银行也
核心观点
资产管理行业的本质是管理资产，即“受人之托，代客理财”，而管理资产的核心是管理价值和风险。管理价值就是使资产取得收益，保值增值；管理风险就是将资产的损失可能性控制在一定范围内，即资金所有者可以承受的范围内。
从2012年监管放松开始，混业经营发展到今天，资管行业的同质性愈发彰显。但由于资管混业依然处于初始发展阶
段，资管机构仍然存在明显分级，主要存在资金来源机构、投资管理机构和通道机构的上下游关系。资金来源机构为产业上游机构，以银行为典型代表，主要利用客户渠道吸纳资金；投资管理机构为中下游机构，以基金为典型代表，主要负责资金具体运作管理，实现收益；通道机构处于产业下游，以券商为代表，为银行等其他机构提供交易便利。
目前来看，投资管理机构，主要为基金公司，在同质竞争中最具优势。首先，基金公司因为建立初衷就是管理资产，所以有丰富的历史经验和雄厚的人才基础；其次，在监管日趋严格的情况下，基金公司业务一直没有偏离资产本质，受到监管紧缩的压力就非常小。保险资管的竞争力虽然不如基金公司，但强于其他类型资管机构，主要因为保险资管一来依托保费收入，有稳定资金来源，这一点可以与银行资管媲美，二来保险资管一直秉持资管初衷，除了为险资保值增值，还可以通过第三方业务拓展资金来源。
信托资管的竞争力排位第三，其资管能力良好，资管业务时间悠久。虽然信托公司常常作为通道机构，为银行开展业务提供便利，包括贷款出表，投资非标等，但总体上信托的资管业务是没有偏离资管实质的。券商资管竞争力弱于信托资管，主要因为券商资管对通道的依赖过于严重，而此轮监管开始严控券商通道，券商资管业务将受到较大影响。
银行理财在资管行业中的竞争力处于末位，虽然银行有最强大的销售渠道和客户资源，在上游极有优势；但银行资管的运营模式严重偏离资管本质。净值型产品一直冷清，刚性兑付一时难以打破，通道业务占比重，而监管又开始压缩通道，整顿理财。因此，在这轮监管中，银行理财首当其冲，受影响最大，竞争力与其他机构相比比较弱。
银行理财现状与定位：银行理财在经历了长时间高速增长后，2016年增速开始放缓，主要是因为监管的不断严格。银行理财偏离资产管理本质在于其预期收益型产品为主力军，净值型产品冷清；“通道为王”，影子银行盛行；产品单一，风险层次不明晰。要回归本质就要发展净值型产品，收缩预期收益型产品；合理配置理财资金，减少期限错配；提升投研团队，增强资管能力。
券商现状与定位：我国券商资管产品的发行规模和数量在行业内还是有较大发展空间的。券商资管偏离资管本质主要是通道业务占比过大，券商主动管理能力弱。要回归本质就必须压缩通道业务占比，积极提升主动管理能力。
保险资管现状与定位：2016年-2017年，保险行业发展势头良好，保费收入保持增长，资产规模不断扩大。我国保险系资管子公司的运营比较健康，偏离资管本质的成分比较少。未来保险资管应该丰富保险资管产品，发展主动投资；拓展第三方业务，参与大资管市场竞争；增加另类投资，实现多元化资产配置；稳步推进全球资产配置的竞争布局。
基金公司现状与定位：目前我国基金公司的特点是先发优势明显；销售渠道对基金规模贡献大；中小基金公司收益率出色；大公司净利润高，权益基金对净利润贡献更大。由于基金公司成立初衷就是资产管理，即价值管理和风险管理，基金行业的发展一直没有背离资产管理的本质。
信托资管现状与定位：近年来，我国信托行业在资产管理行业的管理规模仅次于银行理财，不过依然面临基金、券商等机构的不断追赶。总的来说，信托业务中的资管业务并未脱离资管实质。未来信托资管应该适当收缩通道业务和委外业务，减少监管套利；转变经营战略，提升主动管理能力；加强自律与风险管理，规范经营管理。
2012年第三季度开始，中国资产管理行业分业经营壁垒被逐渐打破，由于监管的不断放开，资产管理行业进入进一步的竞争、创新、混业经营的阶段。银行、券商、信托、基金、保险等机构的资管业务不断发展、丰富、成熟，泛资管时代正式来临。然而五年之后，中国资管行业的风险与问题逐渐暴露，行业的发展又走到了十字路口。2017年3月29日到4月12日，银监会罕见两周连发7文，主要整治“三违”“三套利”“四不当”等银行业市场乱象，旨在弥补监管短板，加强监管效能，督促银行业做好风险防控与管理。银行业监管逐步收紧正在波及整个资管行业，各个资管机构应该重新思考资产管理的本质，整顿业务架构，不断转型，最终回归本质。本文将重点分析资产管理行业的本质、当今资管机构与其本质的偏离、如何回归以及未来发展展望。
一、透析资产管理行业本质
资产管理的本质就是管理资产，即“受人之托，代客理财”，而管理资产的核心是管理价值和风险。管理价值就是使资产取得收益，保值增值；管理风险就是将资产的损失可能性控制在一定范围内，即资金所有者可以承受的范围内。资产管理的方式可以是资金的所有者自行进行管理，也可以是资金所有者基于委托代理或者信托的法律关系，将资金托付给专业机构进行管理。这些专业机构，就是资产管理机构，机构的存在是为解决客户与市场间的信息不对称问题。大部分的客户，对于货币市场和资本市场的了解远不及专业资管机构，于是他们将资金委托于资管机构，帮助他们实现收益；而资管机构通过专业的研发投资团队，帮助客户资产实现增值，同时收取一定的管理费用或者一定比例的收益分成。所以综合来看，资产管理有以下几个特征：
1. 不刚性兑付，卖者有责，买者自负
资产管理行业应该遵守“卖者有责，买者自负”的契约精神，打破刚性兑付。所谓“卖者有责”，是指资产管理的发行者应该通过合适的渠道向客户销售合适的产品，履行信息披露、充分告知风险、按合同约定的范围审慎投资等义务；而“买者自负”是指购买资产管理计划的客户要了解产品的收益特点和风险属性，合理投资，承担亏损或预期收益率不达标的风险。
2. 低资本占用，低风险水平
对于资产管理机构来说，资产管理业务一般是代客理财，用来投资的资金来源于客户，所以一般不占用机构的自有资本，这种低资本占用对各机构保持监管指标达标是非常重要的。另外，由于投资的风险主要由客户承担，对机构来说，这种业务的风险水平是比较低的。
3. 投资者，管理人，托管方互相制衡
资产管理基于委托关系或者信托关系成立，投资者出让资金，管理人运用资金进行投资，托管方存放资金，监督资金运作是否合规。在整个资管计划体系中，投资人、管理人、托管人三方相互制衡，促使资金投向更合理、资金运作更透明。
二、我国资产管理行业现状分析之一——银行理财
1、银行理财基本状况
从2004年广大银行发行我国第一款人民币理财产品“阳光理财B计划”后，银行理财一直在蓬勃发展。到2013年，银行理财存续规模已到达10万亿，15年突破20万亿，14、15两年的增速在50%左右。然而2016年，理财发展速度渐缓，增速为23.83%，远小于之前平均50%的水平。
到了2017年，监管收紧之势持续：17年3月29日，银监会办公厅发布《关于开展银行业“违法、违规、违章”行为专项治理工作的通知》，要求在银行业金融机构中全面开展“违反金融法律、违反监管规则、违反内部规章”行为专项治理工作。同日，《关于开展银行业“监管套利、空转套利、关联套利”专项治理的通知》下发，剑指银行业同业业务、投资业务、理财业务等跨市场、跨行业交叉性金融业务中存在的杠杆高、嵌套多、链条长、套利多等问题。4月6日，银监会下发《关于开展银行业“不当创新、不当交易、不当激励、不当收费”专项治理工作的通知》，瞄准银行同业业务、理财业务、信托业务。4月7日，银监会发布《关于提升银行业服务实体经济质效的指导意见》，提出24项措施，督促银行业回归服务实体经济本源。同日，银监会下发《关于集中开展银行业市场乱象整治工作的通知》，要求组织全国银行业集中整治市场乱象。4月10日，银监会发布《关于银行业风险防控工作的指导意见》，在全国范围内进一步加强银行业风险防控工作，切实处置一批重点风险点，消除一批风险隐患，严守不发生系统性风险底线。4月12日，银监会下发《关于切实弥补监管短板提升监管效能的通知》，从强化监管制度建设、强化风险源头遏制、强化非现场和现场监管、强化信息披露监管、强化监管处罚和责任追究6个方面，促进银行业金融机构规范经营。在这一系列监管措施冲击下，理财业务的诸多方面将受到影响，理财资金的通道业务很有可能进一步收缩。
目前来看，截止2016年12月31日，理财业务余额最大的三家银行分别是工商银行、招商银行和建设银行，其中工商银行理财余额27029.44亿，招商银行23756.5亿，建设银行21251.09亿。余额10000亿以上的银行主要包括农业银行、中国银行、中信银行、浦发银行、民生银行、兴业银行、光大银行等。理财规模较小的银行主要是一些城商行、农商行等中小型银行，例如杭州银行、贵阳银行、吴江银行等。
将理财余额和银行吸收存款余额相比，可以看到，光大银行、招商银行、华夏银行、浦发银行、兴业银行等理财余额占比很大，超过50%。其中，光大银行理财-存款之比比值最高，达到64.12%，招商银行比值62.48%，华夏银行54.49%，浦发银行51.34%，兴业银行51.33%。工商银行、建设银行、中国银行、农业银行、交通银行、宁波银行等比值较低，不超过20%。中信银行、民生银行、平安银行、北京银行、南京银行等，理财-存款比值在20%-50%之间。
将理财余额和银行发放贷款与垫款总额相比，可以看到，南京银行、光大银行、招商银行、兴业银行、华夏银行该比值偏高。其中，南京银行理财-贷款比值高达91%，远高于同业水平。光大银行、招商银行、兴业银行、华夏银行该比值处于60%-80%区间，高于同业平均水平。平安银行、民生银行、浦发银行、北京银行、中信银行该比值适中，处于30%-60%区间。中国银行、农业银行、建设银行、宁波银行、交通银行、工商银行等理财-贷款比值较低，低于25%，其中中国银行该比值最低，为15%。
总的来说，国有四大行的理财业务进入平稳阶段，股份行继续发展，城商行开始发力。各发行主体的理财发行数量和增速见下表。
1. 预期收益率回暖
在剔除开放式预期收益、结构性预期收益以及净值型产品后，2016年人民币封闭式预期收益型产品的平均预期收益率上限先是继续震荡下行，进入“3%时代”，但相较于2015年，下行速度明显放缓。四季度理财预期收益率开始回暖，逐渐回升至16年年初4%左右的水平。2017年，理财产品收益率保持在4%左右，截止到4月，平均收益率达到4.37%。
2. “刚性兑付”广泛存在
目前银行的封闭式预期收益型理财产品中，虽既有保本型产品，也有非保本浮动收益型产品，但在实际兑付时，银行基本都能按照在合同中预先设定好的收益率进行兑付。对于区间收益产品来说，也基本能按照区间上限进行兑付。因此，“非保本”、“浮动收益”等产品特性实际没有得到体现。不论产品实际运作情况如何，银行都对预期收益型产品进行“刚兑”，导致风险在银行内部逐渐积累，在“低利率，资产荒”的大环境下也给银行带来了更大的投资压力。
3.结构性理财产品风险大
结构性理财产品投资风险开始暴露，最高预期收益率的实现程度较低且未达下限的情况开始频发。2016年共发行5196只结构性预期收益型理财产品，其中有3262只产品达到预期收益率上限，占比62.15%；有4只产品在实际兑付时超出了区间收益上限；但未达到预期收益率下限的产品共计477只，占比9.18%。从挂钩标的角度看，挂钩利率和股票指数的较多，在未能实现预期收益下限的产品中占比分别达到77.69%和21.47%。另外，虽然所有发行的3890只区间收益类结构性产品的实际收益均在区间内，但21.19%的产品是以预期收益率下限进行兑付的。
2、银行理财偏离资管本质的情况分析
银行理财是银行资管的主要业务，在实际操作中，理财业务背离“受人之托，代客理财，卖者有责，买者自负”的资管本质是比较严重的，体现在以下几个方面：
1. 预期收益型产品为主力军，净值型产品冷清
从市场来看，银行理财产品的主体还是封闭式预期收益型理财产品，净值型产品还有较大发展空间。2016年共有59家银行发行了829只净值型理财产品，市场占比非常小，仅有0.58%，不论是在发行银行数量上还是产品发行量上，净值型产品和预期收益型产品都存在巨大差距。然而从资产管理的角度讲，净值型产品是更符合资管理念的，因为这种产品的风险是真正由投资者来承担的，银行并不进行兜底。而预期收益型产品是背离资管理念的，实际操作中，不论是保本型产品还是非保本型产品，银行一般都会按照预期收益率上限，或者至少下限进行刚性兑付。因此不论真实投资收益如何，银行都会替客户承担风险，这样风险就会在银行内部积累，这种模式是完全背离资产管理实质的。
2. “通道为王”，影子银行盛行
随着银监会对商业银行信贷规模监管的严格化，商业银行为寻求规模继续扩张，逐渐形成了借助“通道”实现放贷出表的挪腾模式。具体来讲，银行利用理财资金，通过券商、信托等机构，间接将资金贷款给需要资金的企业，于是券商、信托等机构就成为了影子银行，也是银行成功放贷，实现资产出表，进行监管套利的通道。这种模式体现的是带有浓厚银行烙印的信贷文化，而不是理财作为资管主要组成部分的资管文化。
3. 产品单一，风险层次不明晰
从理财资金的流向来讲，许多产品都将投资方向集中在国债、金融债、中央银行票据，高信用级别的企业债、公司债、短期融资券、资产支持证券、银行存款等流动性比较高的投资产品，风险比较小，可以比较容易地评估预期收益率；也有部分产品将资金投向风险比较高的股票市场、PE、VC、境外市场QDII等；还有一类结构性产品是将高风险的资本市场投资和低风险的货币市场投资结合的折中产品，一部分资金投资低风险的货币市场，一部分本金或部分收益和外汇、指数、股票、商品挂钩，收益率取决于挂钩资产的表现。总的来说，理财产品的风险梯度是比较粗略的，不能满足不同风险偏好投资者的需求；产品设计也是比较单一的，形式上看起来比较繁多，但本质上讲同质性严重，这种单一性并不符合资产管理的要求。
4.产品设计能力有限，大规模进行委外投资
理财资金投资去向单一性也反映出银行在资产管理能力上是比较薄弱的，许多发行理财的银行，尤其是规模比较小的城商行，缺少出色的投资研究团队，在产品设计、风险梯度设计等方面能力欠缺，不能达到资产管理多样化投资的需求。委外业务就是在这样的背景下发展起来的，银行将大量理财资金委托给券商、基金等投资能力较强的机构，这样就使得银行更一步远离了资管本质。许多银行将整个投资环节全权交于券商、基金等机构，从项目调查、风险审查再到投后检查，银行完全不参与资产管理的真正环节，严重背离资管本质。
3、银行理财回归资管本质路径探究
银行理财作为偏离资管本质比较严重的业务模块，回归之路可以主要由以下三方面入手：
1.发展净值型产品，收缩预期收益型产品
预期收益型产品的存在，使得银行难以打破“刚性兑付”魔咒，也就无从谈起真正的资产管理，所以收缩预期收益型产品规模已经迫在眉睫。与此同时，净值型产品应该得到重视和扶持，发行银行数量、发行数量和发行规模都应该大幅提高，可以先在部分银行，比如股份制银行进行试点，然后逐渐推广开来。目前银行发行净值型产品还面临诸多困难，从发行方角度看，净值型产品对于产品估值、风险计量等技术能力要求较高，银行未必具有准确评估定价的能力；其次，净值型产品需要足够多的标准化资产支撑，而目前标准化资产可选择的范围较小，理财直接融资工具目前的规模也很小，另外理财对二级市场的股票投资有限制，因此理财产品缺乏足够的高收益标准化可投资资产。从投资者角度来看，客户对预期收益型产品兑付模式的观念已经根深蒂固，尤其对于四大国有银行更是如此，因此对净值型产品的接受难度较大。另外净值型产品收取的管理费率更高，一般在1%-2%之间，较高的费率在一定程度上也影响了投资者投资热情，使得发行面临更大困难。因此银行要想发展净值型产品，首先要提升自身的业务团队，做到能够设计多样化产品，能够准确评估定价，并且能够高效使用资金，提升投资能力。在此基础上，银行应该向客户推广净值产品的概念，逐步摒除人们对银行理财保证预期收益率的错误观念，提升净值型产品接受度。
2.合理配置理财资金，减少期限错配
由于信贷文化在银行业根深蒂固，许多理财资金被不合理地通过通道机构用于发放贷款。一方面，银监会在通道业务方面加紧监管力度，银行这种通道出表，监管套利的放贷方式将越来越没有发展空间；另一方面，在理财期限仍以短期为主的情况下，进行长期贷款加剧了期限错配，导致银行面临的风险增加。因此，合理配置理财资金，减少通道业务，减少期限错配是银行理财回归资管本质的重要途径。
3.提升投研团队，增强资管能力
银行业要想回归资管本质，必须自身拥有强大的投研团队，使得银行能够自行设计风险层次明晰、定价合理的产品，并且能够合理地进行投资，实现收益最大化。这样，银行可以减少对通道机构的依赖，减少委外业务，真正做到“受人委托，代客理财”。通过投研团队的分析和运作，将客户的资金合理配置到货币市场和资本市场等，为客户实现资产保值增值，这才是资产管理的核心和本质。
三、我国资产管理行业现状分析之二——券商资管
1、券商资管基本状况
目前来看，我国券商资管产品的发行规模和数量在行业内还是有较大发展空间的。2016年，券商全年累计成立集合理财产品3202只，其中上市券商共成立集合产品1681只，占行业53%，资产净值合计1.2万亿元，占行业总资产净值的68.4%。
而后，管理层又出台《财政部、国家税务总局关于明确金融、房地产开发教育辅助服务等增值税政策的通知》，非保本资管产品投资收益无需缴纳增值税，而保本资管产品(即银行理财等通道类资管产品)需要缴纳增值税。当前行业通道费率在万分之四左右，而增值税率在6%，这将大幅提高券商通道类资管产品的成本，进而继续倒逼券商缩窄通道类资管规模。
2、券商资管业务偏离资管本质的情况分析
2016年，《证券期货经营机构落实资产管理业务“八条底线”禁止行为细则》出台，明确规定券商资管不得开展资金池业务，资产管理计划投资非标资产时不得存在下述情形：不同资产管理计划进行混同运作，资金与资产无法明确对应；资产管理计划未单独建账、独立核算，多个资管计划合并编制一张资产负债表或估值表；资产管理计划在开放申购、赎回或滚动发行时未进行合理估值，脱离对应资产的实际收益率进行分离定价。
《细则》对杠杆率也进行了详细规定，其中分级资产管理计划的杠杆倍数不得超过10倍；权益类产品的杠杆倍数不超过3倍(权益类产品是指投资于股票或股票型基金的资产比例高于80%)；固定收益类产品的杠杆倍数不超过10倍(固定收益类产品是指投资于银行存款、标准化债券、债券型基金的资产比例高于80%)；非标类产品的杠杆倍数不超过10倍(非标类产品指的是投资于未在公开证券交易场所转让的股权、债权及其他资产权利的资产比例高于80%)；混合类产品杠杆倍数不超过5倍(混合类产品指的是不能归属于上述任何一类的产品)。
2017年5月19日，证监会发言人张晓军在新闻发布会上首提全面禁止通道业务，强调不得让渡管理责任，上述表述实际针对的是整个资管行业，包括券商资管、基金公司及基金子公司的通道业务。在一系列监管措施的倒逼之下，2017年券商资管将面临洗牌。目前来看，我国券商资管偏离资管本质主要体现在以下方面：
1.通道业务仍是券商资管重头戏
虽然2016年券商资管规模扩张明显，但其中一大半来源于通道业务。2016年12月的数据显示，券商资管业务受到“八条底线”规定限制，发行产品规模有所降低。12月券商资管新成立524只理财产品，发行规模176.21亿份，环比下降13.7%。其中，以债券型理财产品为主，新发行产品386只；股票型产品54只；混合型产品45只。这意味着未来券商资管通道价值降低。另外，截止2016年12月31日，证券公司资产管理业务共发行2.4万只产品，总规模17.58万亿元。其中定向资管计划2.02万只，规模为14.69万亿元，占比达84%；集合计划和专项资管计划分别发行产品3643只和442只，规模为2.19万亿和0.43万亿；2016年首次纳入统计的直投子公司直投基金共发行501只，规模为0.27万亿元。由此可见，目前通道类业务在券商资管的存量规模中仍占据较高比重。
对比前几年，虽然通道业务规模庞大，对收入的贡献却不尽人意。2016年通道业务在整体业务收入结构中的占比有所下降。和行业内主要竞争对手公募基金公司、信托公司、银行、私募基金公司等相比，证券公司在对资本市场的研究深度方面有一定的优势，但在客户的开发与服务、对项目的包装挖掘能力和监管方面，并不占绝对优势。
2.主动管理能力薄弱
由于通道业务规模占比较大，券商资管主动管理的能力比较薄弱。从最初的“全通道”，即通道方完全按照资金方指令操作，风险全部由资金方承担；到后来的“半通道”，即向资金方提供适当建议，券商资管始终没有站在资产管理的前沿上，而是仅仅充当中介机构，这就导致一直以来券商资管子公司的投研团队没有发展的契机，整体实力薄弱，对客户的了解、产品的开发、业务线的设计也不够完善。另外，整个资管子公司的组织架构也还没有成熟，这些都影响着券商资管业务的健康发展。
3、券商资管回归资管本质路径探究
面对日渐严格的监管体系，券商资管或将在2017年全面洗牌，如何使得券商资管回归资产管理本质成为热点。目前来看，提升主动管理能力已成为多家券商的共识。首先，在大资管时代，银行、信托、券商、公募、私募等机构同质性很强，主动管理能力将成为机构核心竞争力。另外，主动管理业务靠业绩报酬加管理费，是收入更高的业务，应该积极发展。提升主动管理水平要从多个方面入手：
1. 设计研发合适的产品，满足不同客户的需求；
2. 理清业务线思路，不混杂，防风险；
3. 完善的组织架构，拥有合适比例的业务部门和中后台人员；
4. 培养优秀团队，为团队发展提供高效的平台服务；
5. 积极依托母公司研究资源，利用好专业能力优势。
除了积极提升主动管理能力外，券商资产管理子公司还应该主动去杠杆、去通道。根据上文，目前券商资管业务中很大比例是通道业务，也就是说，一些金融机构如银行不能做的业务可以通过券商资管通道开展，往往能够规避监管，某种意义上都是政策套利，压缩通道业务就是要堵上不同金融机构之间的政策套利，这种趋势势在必行。
其次，压缩通道可以规避底层资产不透明的风险，目前一部分的银行理财资产，对应的是怎样的底层资产，风险程度如何，银行并不了解。另外，随着《证券公司风险控制指标管理办法》的颁布，定向资管通道业务所需计提的风险资本准备比例全面攀升。与目前根据各档券商分类评级结果执行的风险准备金计算表相比，连续三年A类券商通道业务所需计提的风险资本准备比例从0.2%提高至0.63%，A类券商从0.3%提高至0.72%，B类券商从0.4%提高至0.81%，这些监管政策都在倒逼券商资管压缩通道，回归本质。
四、我国资产管理行业现状分析之三——保险资管
1、保险资管基本状况
2016年-2017年，保险行业发展势头良好，保费收入保持增长，资产规模不断扩大。据统计，2016年全年，行业原保险保费收入30959.10亿元，同比增长27.50%，其中产险公司原保险保费收入9266.17亿元，同比增长10.01%；寿险公司原保险保费收入21692.81亿元，同比增长36.78%。16年赔款和给付支出10512.89亿元，同比增长21.20%，其中产险业务赔款4726.18亿元，同比增长12.68%；寿险业务给付4602.95亿元，同比增长29.11%；健康险业务赔款和给付1000.75亿元，同比增长31.17%；意外险业务赔款183.01亿元，同比增长20.53%。资金运用方面，资金运用余额133910.67亿元，较年初增长19.78%，其中银行存款24844.21亿元，占比18.55%；债券43050.33亿元，占比32.15%；股票和证券投资基金17788.05亿元，占比13.28%；其他投资(长期股权投资、投资性不动产投资、基础设施投资计划等)48228.08亿元，占比36.02%。行业总资产151169.16亿元，较年初增长22.31%，其中产险公司总资产23744.14亿元，较年初增长28.48%；寿险公司总资产124369.88亿元，较年初增长25.22%；再保险公司总资产2761.29亿元，较年初减少46.77%；资产管理公司总资产426.29亿元，较年初增长20.97%。行业净资产17240.61亿元，较年初增长7.15%。
从险资收益率来看，2016年险资投资收益率5.66%，相对2015年有所下降。投资收益率下滑一是因为低利率环境下固定收益产品收益下降，而债券又是险资的主要投资方向之一；二是因为资本市场与2015年相比整体呈现低迷震荡格局，险资的其他投资方向收益率也受到影响。
我国保险系资管子公司的运营相对于银行理财、券商资管来说比较健康，偏离资管本质的成分比较少。总的来看，在长期的险资运作过程中，保险系资管公司逐渐培养起较强的大类资产配置和投资能力、信用风险评价能力、市场创新活力和内生发展动力，业务条线齐全，专业团队精良，这些都促使保险资管健康持续发展。
但是另一方面，保险资管机构也面临着“同市场竞争，非市场待遇”的尴尬局面。保险资管机构在其发展的过程中存在着法律地位、政策、市场化竞争、经营环境方面的障碍，在一定程度上阻碍了保险资管机构正常业务的开展，迫切需要给予更多体制与机制的创新空间，打破瓶颈。具体来说，保险资管机构与基金公司、证券公司、信托公司等资管机构具有同样或者类似的业务，但其资产管理机构的身份并不被广泛认知，特别是交易所、登记公司、银行间市场等相关业务资格、开立账户、业务信息系统等对保险资管机构仍有一些限制或尚未开放。面临这些政策性制约，保险资管在竞争中处于不利地位。
另外，由于保险系子公司始终坚持“保险姓保”的发展理念，其投资方向的约束要大于其他资管机构。保险资金具有负债驱动的性质，其成本不同于银行、基金、证券，这导致了保险资产管理不同于其他资产管理行业的特殊性。保险资金面临固定的资金成本和资金收取、支付的流动性要求，这决定了保险资产管理更强调风险管理和防范，更追求绝对和相对收益、长期和短期收益的均衡投资策略，需要更擅长在大类资产配置过程中实现长期投资和价值投资。具体来讲，从监管层面看，保险资产管理面临监管政策的很大约束，主要包括以风险为基础的偿付能力监管体系、资产配置的比例限制、公允价值计价的会计准则，这与其他机构投资者相比区别很大。保险资金特殊性要求保险资产管理必须遵循保险资金运营的自身规律，审慎、理性进行投资，有效全面地管理风险、覆盖成本。保险资金尤其是寿险资金，具有长期性、规模巨大，安全性和收益性的特点和特殊要求。
3、保险资管回归资管本质路径探究
保险资管一直处在健康、良性发展的通道中，要进一步提高资管竞争力，保险系资管子公司可以从以下方面着手：
1. 丰富保险资管产品，发展主动投资
保险资产管理产品对提升保险资管机构的管理费收入、市场竞争力以及客户积累起到至关重要的作用。从客观因素来看，混业竞争压力要求保险资管机构以产品化为依托，提升资产管理能力、扩大资产管理规模；从主观因素来看，保险资管机构经过十多年的演化发展，自身能力不断增强、专业人才逐步积累，形成了产品化发展的必要条件。
2. 拓展第三方业务，参与大资管市场竞争
从国际成熟市场的历史经验来看，保险资管机构的第三方业务在总受托管理资产中的占比较高，国际上通行占比约为70%~80%。随着近年来保险资金投资能力、风险管理能力的提升，保险资管机构已具备由保险公司的附属投资机构向独立的资产管理机构转变的动力和能力，随着保险资产管理产品发行的诸多限制进一步解除，国内保险资管业的第三方资产规模也将进一步增加。
3. 增加另类投资，实现多元化资产配置
随着固定收益类资产收益率持续走低，权益类资产的波动性加大，在经济结构调整的大背景下，“资产荒”问题将会持续蔓延，另类投资配置已经成为保险资金投资的必然选择。在另类投资业务的具体领域上，保险资金将围绕金融、地产、医疗、现代农业、养老社区、互联网等产业开展投资。为此，政策层面仍需进一步放开另类资产投资范围和投资方式，才能使得保险资管机构与信托、银行等金融主体处于同等竞争地位。
4. 稳步推进全球资产配置的竞争布局
“资产荒”背景之下，保险资金应该开启全球化配置进程，但应注意：保险资金境外投资要掌握国际经济周期变化规律，精准研判，适时出击，避免盲目投资、一哄而上。要做好多元化资产配置，从保险资金特点和投资需求出发，注重选择具有稳定现金流和较高投资收益的优质项目，有效分散国内市场投资风险，要全面考虑境外投资的各类复杂风险。
五、我国资产管理行业现状分析之四——基金公司
1、基金公司基本状况
截止2016年底，我国获批具有公募管理资格的基金公司共有108家。在2013年以前，市场上公募基金的管理人的控股股东以券商系为主，以信托系和银行系为辅，而随着基金公司设立门槛的降低，目前新成立的基金公司中控股股东背景更加多元化。从股东方来看，现成立的108家公募基金公司中银行系15家，信托系25家，券商系50家，保险系4家，私募系、互联网系、个人系、地产系各1家，剩余为其他派系的。随着时间推移，银行系、保险系以及其他派系成立的基金公司的占比抬升。公募基金中规模超过1000亿的有24家，500-1000亿的有21家，100亿以下的有35家，最小的规模不足1亿。
1. 先发优势明显
整体规模大的基金公司均成立较早。截止2016年年底，规模前15大的基金公司全部成立于2005年之前。事实上，由于固定收益的规模差异相较权益规模差异明显更大，因而固收规模靠前的基金公司往往整体规模也靠前。固收规模前11大的公司与整体规模前11大的公司名单一致，只是排名略有出入。从权益规模排名来看，虽然与整体规模排名差异较大，但权益规模排名前20的公司同样全部成立于2005年之前。整体来看，无论是固收还是权益，先发优势对于规模的贡献都非常大。
基金公司作为专业投资机构，投资实力固然重要，但是在面对众多投资者时，销售渠道往往制约着规模。目前国内规模最大的公募基金为天弘基金，依赖于阿里巴巴这一互联网巨头，天弘的余额宝产品触及到了千家万户，也成就了天弘规模逆袭的神话。类似的，银行系基金公司依靠股东方良好的客户资源，其规模往往也不容小觑。15家银行系基金公司中有4家总规模位于同业前十，在固收中规模前20家中更是有6家银行系基金公司，其中兴业基金成立不足4年，固收规模已经排名同业第14，整体规模跻身前20强，与股东方的大力支持密不可分。
3. 中小基金公司收益率出色
相比大公司的百花齐放，中小基金公司由于受制于销售渠道等压力，往往产品个数较少，对于业绩的关注度也更高。根据2014年-2016年每年基金公司绝对收益排名靠前的公司名单，可以看到任一年份，中小基金公司出现在前十的概率显著高于大公司，这主要与中小基金公司产品较少，当旗下规模较大的产品表现较好时更容易提升公司整体业绩有关。整体来看，相比大型基金公司，中小基金公司整体业绩更容易出彩。
从净利润来看，大公司绝对垄断，其中易方达和华夏基金受益于权益基金规模较大，净利润长期位于同业前三。整体来看，披露净利润靠前的公司权益类规模均较大，显示权益基金对于利润贡献大，这也与权益基金较高的管理费密不可分。
2、基金公司业务偏离资管本质的情况分析
我国基金行业发展已经历经19个年头，由于成立初衷就是资产管理，即价值管理和风险管理，基金行业的发展一直没有背离资产管理的本质。基金管理公司是我国最早合法主营资产管理业务的金融机构，因而也是资产管理业务运作模式最为成熟、专业性较强、运作透明度最高的资产管理机构。基金资产管理业务包括公募基金业务和特定客户资产管理业务。其中，特定客户资产管理业务(又称“专户理财业务”)既包括向单一客户(“一对一”)和特定多个客户(“一对多”)设立资产管理计划，还包括通过设立子公司的形式幵展专项资产管理计划，而且目前还可受托管理保险资金。
从投资方向来看，公募基金的投资方向主要是股票、债券等场内交易品种；特定客户资管主要投向现金、银行存款、股票、债券、基金、央行票据、非金融企业债务融资工具、资产支持证券等；专项资管计划主要投向证券资产、未通过证券交易所转让的股权、债权及其他财产权利。
除了最基本的运作模式，在“资产荒”的背景下，银行、保险等机构的大量委外资金开始转投债券基金，使得债券基金搭上委外东风，因而该类产品无论从数量还是资产净值规模上都增长迅猛。2016年在资产荒、整体业绩欠佳等背景下，公募基金资产规模却仍然创出新高，也不得不归功于债基的功劳，更确切的说是委外资金。全年来看，共有12只基金的首发规模额超过100亿份，排名前十的基金有8只为纯债型基金、1只为指数型股基、1只为货币市场基金。
总的来看，基金公司资管业务始终没有背离资管本质，在监管收紧中受到的冲击比较小。
3、基金公司回归资管本质路径探究
由于基金公司的资管业务一直处于正轨，发展时间久，监管套利少，操作规范，投研能力强，因此在此轮监管收紧中，转型压力小，未来基金公司的发展可以从以下几方面着手：
1. 多元资产配置，提升收益能力
2016年，受股市震荡行情影响，股基收益垫底，股票型和混合型基金2016年平均亏损11.87%和9.08%，偏股型基金亏损最多的为大成消费，全年亏损42.87%，平安新鑫先锋亏损42.49%紧随其后，国联安主题、北信无限互联、中海红利和平安智慧中国的亏损幅度也均在40%以上。债券型基金2016年收益缩水严重，债券基金平均小幅亏损0.4%，受到四季度行情的拖累，去年全年债券基金的亏损比例达到了33%，而尽管还有六成多的产品实现了盈利，但幅度已经不可同日而语了。全年商品基金平均涨幅最大，8只黄金ETF及其联接基金平均年度净值增长率高达18.40%，不过由于其产品数量和规模相对有限，因此对公募整体业绩影响较小。2017年，投资依然面临资产荒困局，大类资产轮动速度加快，多元资产配置已然成为最佳选择，投资者应该适当增配股票基金，低配债券型基金，并且利用货币基金作为等候市场机会时的资金栖息地。
2. 重视QDII，审慎投资境外市场
2016年，QDII业绩喜人。截至2016年12月31日，全市场132只QDII基金年内算术平均净值增长率为6.54%，更有40只QDII基金净值增长率超过10%，在近几年里表现较好。由于标的市场表现分化，QDII基金业绩也显著分化。按照类型来分，QDII股票型基金、QDII混合型基金、QDII商品基金、QDII债券基金平均收益率分别达到6.65%、3.22%、7.26%、9.81%。而从区域上看，布局全球、美国、香港、亚太(包括大中华区)的权益类QDII产品收益率分别为5.35%、11.09%、3.4%、0.6%。具体来看，2016年表现最好的要数跟踪能源、石油类QDII指数型基金。数据显示，2016年业绩前七位的均是此类QDII基金，收益率全都超过25%。另外，黄金类QDII基金2016年也表现不错，诺安全球黄金、嘉实黄金、易方达黄金主题、汇添富黄金及贵金属2016年净值增长率均超过13%。而从债券QDII基金看，也有一批产品获得较好收益，国泰境外高收益、鹏华全球高收益、博时亚洲票息、华夏海外收益、广发亚太中高收益、嘉实新兴市场A1、富国全球等产品收益率均超过10%。因此未来基金发展应该重视QDII，在国内市场低迷震荡格局之时，审慎投资境外市场，拉动整体收益率，提升业绩。
3. 增强自身销售宣传渠道，减少依赖委外资金
基金公司虽然拥有强大投研能力，核心业务能力出色，但其销售和宣传渠道在同业竞争中处于劣势。未来基金公司要进一步提升行业竞争力，必须积极提升自身的销售渠道和宣传渠道，在资金来源上避免依赖其他机构。根据目前管理层监管思路，未来委外业务的发展前景不明，因此基金公司应当减少依赖委外资金，将自身渠道做强做大。
六、我国资产管理行业现状分析之五——信托资管
1、信托资管基本状况
近年来，我国信托行业在资产管理行业的管理规模仅次于银行理财，不过依然面临基金、券商等机构的不断追赶。实际上，截止2016年三季度末，我国资产管理行业规模已达到108万亿元，信托行业资产规模达到18.2万亿元，占比为16.9%，目前已被基金公司及子公司整体管理的资产规模所超越，市场地位逐步受到威胁。这表明信托行业的影响力、竞争力还有待进一步提升和夯实，从而促进整个行业在资产管理市场地位的巩固。
目前，我国信托行业市场竞争格局尚未形成，业务技术和行业发展不如保险、券商、基金、银行等其他金融子行业规范，信托行业仍有较大的成长空间。从金融机构牌照数量看，信托牌照无疑也具有一定的稀缺性，信托公司在分业经营、分业监管的金融体制下，仍有一定制度红利。
信托资产规模增长一直是很多信托公司的经营发展目标之一，这不仅是信托行业也是其他行业企业所共同关注的经营目标。在信用评级方法中，规模要素也是重要的评级变量。但是，中国信托业规模增长正在经历持续放缓的趋势，由2009年至2013年的50%左右的高速增长阶段逐步过渡到20%左右的中高速增长阶段。预计“十三五”期间我国信托业资产规模增速可能基本维持在10%左右。这其中既有周期因素引发的增速下滑，也伴随了中长期行业增长潜力的阶段性释放完结。具体来讲，宏观经济正在发生增速换挡，由之前的高速增长转换为中速增长，以经济增长过程中投融资需求为增长驱动力的中国信托业也将伴随这种趋势，行业增速放缓。另外，伴随中国金融行业的自由化趋势，资产管理行业竞争加剧，中国信托业所特有的全能业务在分业经营体制下占有凸显的优势，这种优势正在逐步受到冲击，不过混业经营短期依然难以全面实现，因此信托行业的这种制度优势仍有一定支撑作用，但支撑作用会越来越小。最后，随着行业资产规模的不断壮大，基数越大，保持高速增长所需的增量要求越大，而且在长期快节奏的增长背后，结构性调整需求逐步提升，需要通过增速放缓、结构调整等方式化解行业中存在的各种矛盾。
2、信托资管业务偏离本质的现状分析
我国信托行业和其他金融子行业的联系是非常密切的。总的来说，信托业务中的资管业务并未脱离资管实质。信托公司的业务可以大致分为固有业务和信托业务，其中固有业务包括贷款、金融投资等；信托业务，也称本源业务，包括资产管理、融资类业务、高端产品等。虽然信托公司常常作为通道机构，为银行开展业务提供便利，包括贷款出表，投资非标等，但总体上信托的资管业务是没有偏离资管实质的。信托公司一方面广泛运用债券、股权、物权三大投资方式实现“多样化运用方式”，另一方面在货币市场、资本市场、金融衍生品市场等多个市场进行资产配置实现“跨市场配置”，真正实现“受人之托，代客理财”。
3、信托资管回归资管本质路径探究
虽然信托资管没有很大程度上偏离资管本质，但从目前管理层对通道业务、委外业务的监管思路来看，未来信托公司发展应该考虑如下方面：
1. 适当收缩通道业务和委外业务，减少监管套利
虽然目前来看，银监会指定银行通过通道机构投资非标资产必须选择信托机构，也就是说，银证合作又开始向银信合作转型，但这并不是信托业务长远的增长点。按照当前监管思路，审慎收缩通道业务和委外业务，可以减少将来遭遇监管冲击的可能性。
2. 转变经营战略，提升主动管理能力
伴随着“泛资产管理时代”而来的激烈竞争意味着消极被动的经营策略是难以为继的。信托公司面对来之其他金融行业的竞争，必须提升主动管理能力，在市场定位、经营模式和发展战略上进行重大调整。在运作传统的项目融资业务经验基础上，信托公司应该采用基金产品的设计原理和运作、管理流程，加速从项目开发到产品开发的转型。为了在竞争激烈的“资管”市场持续发展，信托公司必须提高资产管理水平和自主理财能力，通过向主动理财机构转型提高信托收益水平的能力，通过管理跟进和市场跟进实现信托公司业务转型、管理转型。
3. 加强自律与风险管理，规范经营管理
我国信托公司的内控和风险管理水平的提升相对滞后，虽然经历了多次的清理整顿，但是从整体上规范和保障信托行业持续有序发展的制度和机制并未建立起来。信托公司要获得稳健的发展，并且要在公众中树立高水平、专业化、负责任的企业形象，必须尽快建立健全经营与管理过程中的风险识别、评价和管理制度、组织体系和控制措施，从制度和机制上保障信托公司的规范健康发展。
七、各类型资管机构定位与发展
从2012年监管放松开始，混业经营发展到今天，资管行业的同质性愈发彰显。但由于资管混业依然处于初始发展阶段，资管机构仍然存在明显分级，主要存在资金来源机构、投资管理机构和通道机构的上下游关系。资金来源机构为产业上游机构，以银行为典型代表，主要利用客户渠道吸纳资金；投资管理机构为中下游机构，以基金为典型代表，主要负责资金具体运作管理，实现收益；通道机构处于产业下游，以券商为代表，为银行等其他机构提供交易便利。
目前来看，投资管理机构，主要为基金公司，在同质竞争中最具优势。首先，基金公司因为建立初衷就是管理资产，所以有丰富的历史经验和雄厚的人才基础；其次，在监管日趋严格的情况下，基金公司业务一直没有偏离资产本质，受到监管紧缩的压力就非常小。保险资管的竞争力虽然不如基金公司，但强于其他类型资管机构，主要因为保险资管一来依托保费收入，有稳定资金来源，这一点可以与银行资管媲美，二来保险资管一直秉持资管初衷，除了为险资保值增值，还可以通过第三方业务拓展资金来源。
信托资管的竞争力排位第三，其资管能力良好，资管业务时间悠久。虽然信托公司常常作为通道机构，为银行开展业务提供便利，包括贷款出表，投资非标等，但总体上信托的资管业务是没有偏离资管实质的。券商资管竞争力弱于信托资管，主要因为券商资管对通道的依赖过于严重，而此轮监管开始严控券商通道，券商资管业务将受到较大影响。
银行理财在资管行业中的竞争力处于末位，虽然银行有最强大的销售渠道和客户资源，在上游极有优势；但银行资管的运营模式严重偏离资管本质。净值型产品一直冷清，刚性兑付一时难以打破，通道业务占比重，而监管又开始压缩通道，整顿理财。因此，在这轮监管中，银行理财首当其冲，受影响最大，竞争力与其他机构相比比较弱。
从资产管理行业资金流向看，整个资金流可以分为三个方向，一是银行到其他各资管机构，二是银行券商定向到信托，三是各资管机构到基金。从资管机构分级和资金流向来看，各类型资管机构的定位目前偏向于：银行理财、保险重在资金获取，基金、保险重在投资管理，信托、券商重在通道业务。未来各类型机构的定位发展，大致会趋向于以下几个方面：
1. 银行理财：稳定资金来源，提升管理能力
银行理财作为产业上游的优势机构，将继续成为整个资管行业的重要资金来源，并且要充分利用自身的渠道优势和宣传优势吸引资金。与此同时，银行要减少对委外和通道的依赖，提升自身资金管理能力，打造资管团队，完善产品和业务条线，严格根据一线销售人员、客户经理和专业理财师各自的素质要求，确定商业银行理财业务从业人员进入和退出机制。另外，银行也
