高瓴资本收购格力背后的资本运作解析

睡没睡过彭于晏不知道，董小姐是真LP了。2019年12月13日，珠海市人民政府出具红头文件，批准高瓴资本收购格力电器，买卖双方约定的生效条件得到满足，合同正式生效。
后面剩下的，只是支付尾款和股份过户之类程序性事务，无甚精彩。
交易后的两大主角：
一方是国内顶尖基金，AUM（管理资产）600亿，美元，US Dollar。
一方是中国制造标杆，掌握核心科技。
一方老大是河南高考状元，美国耶鲁大学校董，声称没有睡过彭于晏。
一方老大是全国劳模，三八红旗手，每年花费巨额公款逼别人看自己的自拍。
这次收购，展示了私募基金在中国发展的新阶段。

这次退出，体现了国资混合所有制改革的大魄力。

标杆级的交易，架构有点复杂，权变书里都是术语，对非专业八卦人士，不大友好。

利用今天IPO中介机构协调会的时间，我仔细看了一下交易文件，努力为大家解析一下这笔大买卖。

事先的两点声明：
1．由于在格力电器管理层的持股平台中，董明珠不仅是唯一的话事GP，而且出资比例高达95%，与格力产品的广告口径保持一致，以下以董小姐代称格力电器管理层持股平台。

2．实际从珠海国资委手上收购股份的是珠海明骏，虽然珠海明骏的收益会被董小姐抽走四成，但这局毕竟是由高瓴资本组的，200亿也是高瓴资本募来的，所以，为便理解，也便行文，与媒体报告一致，仍称收购方为高瓴或高瓴资本。

另外，网上流传的下面这张收购方股权结构图，是从权益变动报告书中扣出来的，一太复杂，二也与交易完成后的情况不符。
为便理解，我们删繁就简，重新画了一个示意图：

下面是案例解析的正文：
一、交易金额416亿，高瓴一半自筹，一半贷款
交易的内容是，高瓴资本从珠海国资下属的格力集团手里，收购近10亿（准确为902,359,632）股格力电器股份，每股价格46.17元，金额合计417亿。

417亿的收购资金，高瓴打算自己募集一半，向银行贷一半。
贷款金额太大，一家银行吃不下，搞的是银团贷款，牵头行是招商银行。贷款金额不超过225亿，期限不低于5年。

高瓴取得这15%的格力电器股份后，会全部质押给银团。
为免影响格力电器股权的稳定性，这次场外股票质押融资，没有补仓或平仓安排。也就是说，股价再怎么跌，银行也无权强行平仓。
为了有钱支付贷款利息，高瓴将提高格力电器的分红比例，格力电器以后每年分红金额，会占到净利润的一半以上。


二、最长不超7年，高瓴将套现走人
高瓴用来收购的合伙企业，只打算存续5年。GP有权续命2年。再不清算的，需要合伙人100%同意。

三、高瓴虽然募资200亿，但要向董小姐割让4成收益
如上所述，转让总价是417亿，自有资金不低于一半。

因此，用于收购的合伙企业，注册资本被定为219亿。
219亿中，董小姐出了24亿，不在高瓴募资范围之内。去掉这24亿，高瓴需要募集195亿。
高瓴作为PE管理人，基于这195亿募集资金而收到的每一分钱收益，包括管理费、执行合伙事务报酬、超额收益，董小姐都要抽成41%。

41%的抽成不能只归18个有股份的高管所有，董小姐至少须拿8%出来分给格力电器其他管理层和员工。
董小姐自己掏的24亿，不用向高瓴交一分钱管理费功收益分成。
四、为了巩固自己地位，董小姐做了不少安排
1.高瓴承诺不动管理团队。
2.高瓴承诺不谋求格力电器控制权，收购后，格力电器不再有实际控制人，实际将归管理层控制。为了限制董小姐的影响力，这一承诺也对董小姐适用。
3.高瓴承诺保持自身实际控制人不变，免让董小姐遭受再与其他搭档磨合之苦。为了绑定董小姐这一格力电器核心资产，这一承诺也对董小姐适用。
高瓴承诺不将股份转让给上市公司竞争对手，不让同行给董小姐添乱。

4.董小姐能够控制高瓴名下2/3的格力电器董事提名权，即，有权提名一人，并对另外两人中的一人有否决权。

5.高瓴将推进格力电器实施股权激励，激励股份比例不超过4%，董小姐在格力电器持股比例将进一步提高。
五、国企混改的大赢家
高瓴收购前，董小姐在格力电器已经持股0.74%，假如持股平台的95.5%真是董小姐一个人的，本次收购后，董小姐在格力电器的持股比例将达到2.33%，远超前搭档、格力电器的创始人朱江洪。
今天，格力电器的市值是3795亿。董小姐的股份，市值近百亿，妥妥地进富豪榜。
混改后，格力电器从国有控股，变更为无实际控制人，管理层与珠海国资委曾经的历史恩怨，平安了结，皆大欢喜。跟其他强悍凌厉的国企高管相比，董小姐算是功德圆满，可喜可贺。

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